风险投资快点来吧！－中国（青岛）２００２年风险投资年会专家论坛

　　风险投资自１９８５年在中国萌动以来，至今已近１８年了，它曾经在１９９９、２０００年辉煌过。但自２００１年起，受国际和国内各种因素的影响，我国的风险投资逐渐冷清。如何让风险投资重新抖擞精神，是企业界和金融界共同关心的问题。９月６日—９月７日，由科技部火炬中心和青岛市人民政府主办的“２００２年中国风险投资年会”在青岛召开。来自美国、新加坡以及国内的风险投资研究专家围绕如何完善我国风险投资的政策环境、怎样启动民间资金加入风险投资、风险投资者应该如何提高自身的素质作了精彩的演讲，本报根据录音整理出了他们的主要论点，以飨读者。

　　风险投资处在十字路口

　　赵奎　山东省鲁信投资控股有限公司董事长、总经理
　　我国风险投资经过几年的发展，如今处在一个十字路口上。虽然我国的创业投资业发展迅速，但由于起步较晚，目前仍处于探索与积累阶段。不过现在暴露出来的一些问题已经对我国风险投资业的进一步发展形成了严重的制约。　
　　一是投资主体问题。主要体现在民间资金进入明显不足。目前国内大多数创业投资公司都是以政府出资为主，大量的社会资金缺乏进入创业投资领域的热情和信心。
　　二是退出机制问题。风险投资的退出通常有公开上市、股权转让和创业者回购等方式，其中以公开上市最为理想，但我国目前还没有推出创业板市场，而Ａ股上市的要求又较高，很多创业企业难以满足上市要求。股权转让在我国实施起来也并不十分通畅，我国目前还缺乏有效的产权流动机制。
　　三是发展环境问题。主要表现在：现有的《公司法》在制定时没有考虑到创业投资；现有的财务制度不能适应创业投资企业发展的要求；缺少对创业投资的激励政策等。目前有些法律法规还成为了创业投资发展的障碍。要使创业投资业健康有序地发展，首先必须制定有关法律法规，对创业投资的运作、管理及退出等问题在法律上加以明确，使创业投资行为有法可依。
　　在山东这两年的具体运作过程中，感触最深的首先是寻找合适的项目非常困难。现在“找项目难”也是国内风险投资界面临的一个普遍问题。做风险投资一方面需要资金投入，另一方面需要对项目进行细致的考察、筛选。有的项目具备了技术方面的条件，但是市场容量太小；而有的项目市场容量大，但是技术的高科技含量又不够。市场上也不是没有好的项目，但是有的民营企业不愿出让自己的股份，拒绝风险投资的介入，不惜以放弃快速发展壮大为代价。我们从投资环境的角度去考察时，又发现有些企业没有坚定有力的领导，管理存在很大的漏洞。另外，目前有个别市、县领导的市场意识淡漠。他们不是从市场化运作的角度看待我们的投资行为，也不是从项目成功后给当地带来的巨大经济效益和社会效益去着想，而是把投资看作是政府的钱，在项目上花就花了。这也体现了一种根深蒂固的地方保护主义的影响。
　　２０００年６月山东高新投成立的时候，省里拿出了１２个亿，今年计划追加８个亿。这样山东高新投的规模将达到２０亿元。但是，政府有限的资金对整个高新技术产业的发展来说，还远远不够，因此，必须发挥政府资金的带动作用，吸引更多的社会资金。目前，我们正与国内外大型的创业投资机构进行接触，拟通过合作设立创业投资基金或专业投资公司，吸引更多的资金投资我省的高新技术产业。

　　推动风险投资要有新思路

　　王连洲　中国人民大学信托与基金研究所理事长
　　自１９８５年中国新技术创业投资公司成立为起点，我国的风险投资业经过近１８年的艰难历程，对推动科学技术的进步和高新技术产业的发展发挥了积极作用，但总体来看，我国的风险投资业仍处于初创阶段。在其发展过程中还存在着诸如法规政策不完善、风险资本进出渠道不畅通等障碍。正是由于这一个一个的坎儿，使得全国２５０多家风险投资公司并没将其资金用于风险投资上，３００多亿元资金大多在房地产和股市上转来转去。
　　现在，全国每年有专利技术７万多项，但真正得到转化实施的还不到１０％，远远低于发达国家６０％的转化率。不是技术不行，而是缺少启动资金。在目前创业板还未推出的情况下，各地不妨考虑采取措施，制定相应规章，积极引导和扶持地方性的包括高新技术企业在内的中小企业产权交易市场的设立，也可以在有条件的地方有选择地建立区域性的柜台市场，以满足全国不同地方、不同层次、不同个性的科技成果转化或股票上市的多样化需求。当然，也可以考虑对我国现行的场外交易市场进行规范和整顿，利用其现有的规模和硬件为风险投资的撤出和风险创业企业的再融资提供一个可供选择的出路。
　　从目前的情况看，我们要特别鼓励社会和民间资金向风险投资业转移，切实解决风险投资企业的后续资金问题。目前的问题不是市场上没有资金，而是资金结构的导向和布局有待改进。从宏观层面上看，货币市场上的资金充裕，有８万亿元的居民储蓄加上社会其他的闲置资金，因为缺少投资渠道而得不到有效运用，而资本市场因资金相对紧缺而显得支撑乏力。从微观层面上看，有些上市公司甚至有些银行资金富裕得不得不将筹集到的资金转移到股票市场进行炒作，而广大中小企业特别是中小科技企业却因资金不足而步履维艰。
　　风险投资是推动高新技术进步、催生高新技术产品产业化最为基础、最为活跃的助推器和原动力。风险投资的被重视及其发达程度，直接决定着一个国家或一个地区科技进步以及高技术产业化发达的程度，对风险投资不仅应当而且需要从国家可持续发展的战略角度来考虑。当前的社会舆论中有一种倾向，即把股市的涨跌与经济发展全局的联系挂得过紧，似乎股市不好投资就下降，经济就会遭殃。然而，有人揭示了这样一个使不少人不愿面对的现实：股市牛气冲天时，上市公司的投资未必增长最快，而股市不景气时，上市公司的投资却常常增长。根据近几年的市场统计，股市走红的１９９９年、２０００年，上市公司平均固定资产投资分别仅增长２·３％和１０·９％，而股市下调幅度较大的２００１年，上市公司平均固定资产投资却增长了８３·３％。这说明什么呢？那就是在证券市场的上下波动中，上市公司的投资增长与股市的涨落存在一种反向关系。如果大家不把资金堆到股市上，不说几千亿元，就是一千亿元转移到风险投资上，将会有多少创业企业获得新生和发展，又有多少科技新成果转化成新产品。
　　在寄期望有关方面尽快出台风险投资法规的同时，我们也应该放宽条件，积极引进外资进入中国的风险投资业。从国际经验看，外国风险资本的介入始终是发展本国风险投资的重要依托。因此，扩大风险投资的市场准入，减少投资限制和提高有关政策的透明度，促进外国风险资本关注和支持我国高新技术企业的发展，应是发展我国风险投资优先考虑的重要问题。目前，可以有选择地组建中外合资（合作）风险创业投资公司、风险投资咨询顾问公司等机构，积极引进国外有经验的管理人才，特别是从事风险投资业务的华商专家和留学生。在人才激励机制方面，可仿照国外做法，实行期权提成等制度对管理者进行奖励。同时，要对现有中介服务机构的行为进行规范，建立客观、全面的风险项目评估机制。目前有些资金不敢进行风险投资，其主要原因是对投资价值和收益预期心中没底。

　　中小企业的融资瓶颈需要风险资本良性介入

　　张育军　深圳证券交易所总经理
　　高新技术的开发和成果转化，需要进行长期的研究和试验，需要大量的资金投入，又面临着极大的风险，银行无法满足其需要。但是，通过风险资本市场和资本市场“风险共担、收益共享”的长期直接股权融资，就能够最大限度地分散风险，满足高新技术产业发展的需要，并能起到一种鼓励投资和奖励创新及创业的示范效应。
　　风险资本的介入又是以公司接受严格的契约合同为前提的，比如说风险资本家的商业计划书范例、投资合同条款范例以及限制性和保护性条款等，公司发行上市后，还需要强制履行信息披露的义务，需要接受来自投资者、中介机构、监管当局、社会公众和新闻媒体的监督。这样，直接融资就在给企业带来融资便捷的同时，也带来了外部的或全社会的监督机制，迫使企业讲求诚信。
　　从一定意义上讲，风险资本市场是培育企业家的摇篮。因为在企业的成长过程中，通过引入风险资本，会给企业带来新的管理理念等增值服务；通过改制辅导，使企业家明白资本市场的基本规则，熟悉市场；通过股东、监管者、社会等方方面面的约束，迫使企业家树立诚信意识；通过资本市场收购兼并等的洗礼，以及相关产权制度的安排，使企业家逐渐积累经验、走向成熟。
　　中国不妨借鉴一下美国的做法，依靠风险投资解决小企业的融资问题。早在１９５３年，美国国会就建立了中小企业局；１９５７年，前苏联卫星上天，这对美国是一个很大刺激，美国于第二年就通过了《小企业投资法》，使得美国小企业快速发展起来。而在１９７８年和１９８１年，美国政府分别将资本增值税下调到２８％和２０％，使得风险投资扶持中小企业的热情极端高涨。据２００１年的统计数字，美国共有２２４１万个小企业，占全美全部企业户数的９９％，提供了５２％的就业机会和５０％以上的技术创新。
　　但据国家信息中心和国务院中国企业家调查系统显示，我国中小企业目前的短期贷款缺口很大，长期贷款更无着落，其中８１％的企业认为“一年内的流动资金不能满足需要”，６０·５％的企业没有中长期贷款，而且企业要求的贷款期限越长，能获得的概率也越低。而２０００年国家预算资金的８１·５％、国内贷款的６１·８％投到国有经济，集体经济分别占１５·５％和８·８％，而个体经济仅占０％和３·５％。我们现在所要做的一是要逐步建立适合风险投资特点的政府间接调控体系，落实对风险资本的补贴、税收优惠、政府采购等政策，积极引导风险资本投向。二是要尽快出台针对中小企业的新市场，在满足中小企业融资要求的同时，为风险投资的退出建立制度化的通道。应该看到，我们今天的经济条件和市场环境，与证券市场建立初期相比已大为改善，我国政府驾驭风险的能力和投资者承受风险的能力已经大大加强。

　　风险投资体系建设是经济发展的关键环节

　　王松奇　中国社科院金融研究中心副主任
　　风险投资是以极具成长潜力的创新型中小企业为主要投资对象，而在现代经济发展中，有许多高新技术的市场化、产业化推广是由那些创新型中小企业完成的。换言之，那些肯承担技术风险和市场风险的中小企业特别敢于吸纳技术。然而，无论是银行资本还是主板股票市场中的资本，它的主要服务对象是成熟企业或低风险企业，这就在客观上对风险资本——这种以权益投资、肯承担长期风险的资本运作方式提出了供给要求，创业投资的发展自然就成了那些尚无确定市场前景的高新技术应用转化资本推动力量。
　　从全世界创业所支持的高新技术项目看，这些高新技术项目很多都具有原创性，正是由于原创性才使得这些项目的市场化、产业化具有高风险性，而高风险性则产生两个后果，一是失败率较高，二是成功项目的高溢价又必然使创业投资活动成为新式投资银行业务领域中的高回报行业。这种高额投资回报不过是许多成功的原创性高新技术市场推广收益的再分配，因此，这种高收益会对一个经济体内的科技创新产生强烈的刺激作用。
　　要建设一个完善的风险投资体系，就必须对传统的金融体系进行重新构造，其核心内容就是构建一个有效率的、多层次的资本市场。即不但要有较为成熟的为大中型企业投融资服务的主板股票市场，还要有功能完备的为中小型企业服务的二板股票市场及地方性的场外交易市场，这后两类市场是风险投资体系不可或缺的组成部分。同时，也应该看到，培育风险投资体系也有利于降低系统性金融风险，这一点，对现阶段中国的经济发展具有极为特殊的意义。我们都知道，世界上各个国家和地区，一旦出现金融动荡或金融危机，尽管发生这类事件的直接诱因可能是金融政策的失当，但最终根源都是经济发展基本面中的战略方针偏差及由此造成的结构性矛盾。仔细研究日本经济发展的教训，我们会发现，在２０世纪６０—８０年代这３０年中所实现的高增长，在很大程度上都得益于日本政府控制的金融体系特别是银行体系以“主办银行制”对大企业出口导向战略的强有力支持，这种强力支持与基础性科研投入相对滞后、对创新型中小企业重视不够形成了很强烈的反差。２０世纪８０年代后半期，日本出现全社会贷款流通速度下降、大量贷款资金流入股票和不动产投资领域等畸形现象，这些实质上已埋下了日本金融危机和经济衰退的隐患。

　　风险投资是中小企业发展早期的助推器

　　姜彦福　清华大学中国创业研究中心主任
　　清华大学创业投资中心在２００１年７月至９月期间，曾对成立于２０００年９月份的风险投资企业进行了调查，其中国内２２家，海外企业１３家，调查的评价指标主要是财务披露频率、董事会会议频率、一票否决权、分期注资情况及事后调整股权及员工股票期权等，调查结果表明，海外风险资本在所投企业不同层次的监控和参与程度上明显大于国内的风险投资者，而在财务信息披露这个相对简单的监控手段上两者没有明显差异。事实上，风险资本的数量可以在短期内迅速增加，但培养一批优秀风险投资家却需要一段很长的时间。
　　对于国内的风险投资者来说，相当多的风险投资还未建立有效的内部激励机制或刚刚开始，投资经理缺乏长期激励。有些风险投资机构所注重的是企业的钱，在一定程度上变成了总会计师，丧失了对所投资企业的控制权。一些投资者圈了钱就走，过多重视短期利益，比如一些风险投资者明确要求要所投资企业的股权持有期最多为３年，而且国内一些风险投资的经理队伍甚至高层变动频繁，他们过分强调企业的资本运作，而不是创业企业实实在在的发展。
　　风险投资在企业发展早期的介入最为深入，其所起的作用依次为：战略、社会性支持、网络联系，而在帮助企业提供网络关系和管理团队招募方面，风险投资在早期创业企业中的作用明显大于后期企业。通过“吹毛求疵”式的诊断，做企业的商业顾问和融资顾问，继而在企业管理团队的招聘以及职业和行业的接触上出谋划策。

　　商业银行也应来参与风险投资

　　刘曼红　中国人民大学财经学院教授
　　一般人认为中小企业信誉差，这是否符合事实呢？１９９８年６月底，工商银行对“三资企业”、私营企业及个体企业的不良贷款比重为４·２％，集体企业为７·２％，总体上说，中小企业的信誉资产质量并不比其他类型的企业差。中小企业规模偏小，抗风险能力相对较弱，但小企业更加灵活，不仅能适应市场变化，而且相当多的科技型中小企业竞争力很强。就美国硅谷银行的投资效果来看，通讯行业的投入产出比是１比１·５７，很自然，我们就看到了这个放大系数，这个行业在发展，钱也在增值。既然如此，是否可以探讨这样一个思路，就是“小银行”对应“小企业”，商业银行拿出小比例的资金，用于扶持中小型企业和科技企业，银行的收益一部分靠现金利息，另一部分靠持有所投企业的股票的增值。当然，这个前提依然是，所投资的企业能够在短期内上市。

　　风险投资需要多元化的投资组合

　　赵军　（美国）中国创业投资公司中国区高级副总裁
　　托尔斯泰有一句话，“幸福的家庭都是相似的，不幸的家庭各有各的不幸”。我想说，失败的企业大都是相似的，而成功的企业都有各自的成功之道。成立于１９８３年的中国创业投资公司是进入中国最早的美国独立风险投资公司，从轻工制造业开始，逐步进入服务业和高科技行业，从我们的实践来看，高科技产业是一个高回报产业。要让我看中国风险投资的整体趋势，应该是以ＩＴ和高科技行业为主流，但在市场的规模和深度问题上，国内这个行业的发展历史较短，深度不够，行业中的老大并不一定代表大的市场份额，单一产品和过于狭窄的业务范围是取得市场规模的最大障碍。
　　自２００１年起开始的网络泡沫破碎之后产生了众多的高科技小泡沫，有些小泡沫表壳逐渐硬化，形成了坚实的经济实体，而另一些小泡沫则因缺乏持久的扩展能力而破碎。我想说，风险投资不是算命先生，企业家和风险投资公司对公司的成长都需要有耐心，因为，除了资金之外，企业的发展需要完整的市场策略和产品策略。
　　中国的风险投资必须适应中国国情。商业运作有三个基本环节：“技术”、“产品”、“市场”。连接技术和产品的是配套的产业链条，连接产品和市场的是销售系统和渠道。
　　为什么美国的风险投资比较看重技术呢？因为有完善的配套产业链条和成熟的市场销售渠道，那么新技术进入市场的时间会较短且及时。而中国的现实国情是：不完善的配套产业，不健全的市场渠道。客户对于先进的技术和产品的接受能力很低，对完整解决方案的依赖性很大。越新的技术就越难找到配套产业支持，更难依赖于现有销售渠道。因此，很多创新企业就是在从技术到市场的艰难路上因后续无力而夭折，而那些有幸到达市场的技术型企业却因市场的迅速变化而被抛弃或痛失市场先机。
　　本报记者　张思凯

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　　中国风险投资的四个阶段

　　第一阶段：１９９６年以前的实践探索阶段。１９８５年以中国新技术创业投资公司为代表，全国创业投资机构开始小幅增长，这几年内，全国创业投资机构总量一直停留在２０家左右，创业投资对科技发展的促进作用逐步得到决策层的重视。第二阶段：１９９７—１９９８年的逐步兴起阶段。这一时期，全国的创业投资机构开始呈现出较快的增长速度，创业投资的发展进一步得到了社会各界的重视。１９９８年全国政协《关于加快发展我国风险投资事业》的提案更是为促进创业投资的发展营造了良好的氛围。
　　第三阶段：１９９９—２０００年的快速增长阶段。在这一阶段，国内创业投资机构的总量发生了明显的变化，呈现出强劲的高速增长态势，两年间共新增创业投资机构１４２家。这主要源于创业投资赖以发展的宏观环境有了很大的改善，社会各界从事创业投资的热情高涨。
　　第四阶段：２００１年以来的调整阶段。２００１年以后，快速增长的格局发生了改变，全国创业投资机构的增长幅度急剧下降，增长速度陡然下滑。除了受一些宏观环境方面的不利因素的影响外，创业板市场未能及时推出，创业投资缺乏畅通的退出渠道，使部分投资者的热情和信心受到了一定程度的影响。
　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　（张思凯）